Bond sovrani sotto pressione: energia e banche centrali cambiano tutto

Le opportunità non sono sparite: Schroders resta più costruttiva sui bond dei mercati emergenti in valuta forte, con un’attenzione particolare all’Ungheria, e individua margini interessanti anche nei titoli statunitensi garantiti da ipoteche emessi da agenzie governative.

Dove il quadro resta più interessante

Sul fronte europeo, però, il giudizio è decisamente più prudente. I Bund tedeschi sono tornati a essere monitorati dopo essere stati in larga parte lasciati da parte nei mesi scorsi, ma non c’è ancora la volontà di intervenire. Sul Regno Unito, invece, la lettura si è fatta più negativa: i Gilt sono stati declassati, perché l’atteggiamento della Bank of England appare sempre più esposto alla stessa intolleranza agli shock energetici mostrata da altre banche centrali.

La valutazione di fondo si lega al fatto che l’energia ha continuato a muovere i mercati più di ogni altro elemento, con riflessi pesanti soprattutto sui titoli di Stato dell’Eurozona. In Germania, nel Regno Unito e negli altri listini obbligazionari europei, l’aumento dei rendimenti è stato in larga parte attribuito a questo ricalcolo al rialzo dei prezzi.

Fed più dura, curva più piatta

Negli Stati Uniti il messaggio arrivato da Jackson Hole ha pesato molto, con Kevin Warsh alla guida della Federal Reserve affiancato poi dalle indicazioni di Bank of Canada, Reserve Bank of Australia e Banca centrale europea. Il filo conduttore è stato chiaro: la pazienza verso un’inflazione sopra obiettivo sta finendo, e il tratto breve della curva, quello tra 0 e 5 anni, ne ha risentito più degli altri perché è il più sensibile alle scelte di politica monetaria.

Schroders ritiene che un intervento moderato della Fed sia necessario. L’inflazione non viene descritta come fuori controllo: lo scostamento è limitato, i salari restano solidi e le aspettative risultano ancora ben ancorate. Proprio per questo, però, viene giudicato opportuno raffreddare la domanda con un certo grado di restrizione monetaria.

Questo si riflette anche nella revisione degli scenari interni. La probabilità assegnata allo scenario di “eccessivo surriscaldamento”, in cui la Fed alza i tassi tre volte o più, è salita al 35%. Lo scenario principale resta quello di “surriscaldamento”, fissato al 50%, con due rialzi complessivi, mentre la possibilità che la banca centrale non tocchi i tassi è stata ridotta al 15%, nel quadro definito “al punto giusto”.

I prezzi dell’energia frenano l’Europa

Il 16 settembre la Federal Reserve ha alzato i tassi come previsto, in linea sia con le attese del mercato sia con gli ultimi dati sull’inflazione. Per Schroders, una banca centrale che si mostra determinata nel contrasto ai prezzi può dare sostegno alle scadenze più lunghe, perché aiuta a ricostruire credibilità nella lotta all’inflazione. Il rovescio della medaglia è un livello di rendimento più elevato sulla parte breve della curva.

Nelle ultime settimane l’appiattimento della curva è diventato evidente, spinto proprio dall’aumento delle probabilità di una stretta della Fed. Nel breve termine non viene esclusa una pausa dopo movimenti così bruschi, ma sul piano strategico il trend viene considerato ancora lontano dall’esaurimento.

Fuori dagli Stati Uniti, il fattore dominante è stato il forte aggiustamento dei prezzi dell’energia, con un impatto particolarmente evidente in Europa. Le prospettive di crescita dell’area vengono quindi lette con maggiore cautela: non c’è un allarme generalizzato, ma il persistere di costi energetici elevati continuerà a pesare sia sull’industria sia sul potere d’acquisto delle famiglie.

Anche la Bce entra in questo quadro. Il mercato sconta altri tre rialzi oltre ai due già messi in conto, e questo rende i titoli di Stato dell’area euro sempre più interessanti dal punto di vista delle valutazioni. Resta però un problema immediato: con i prezzi dell’energia ancora senza segnali di stabilizzazione, è difficile individuare un picco di breve periodo per i rendimenti dell’Eurozona.