Obbligazioni, rendimenti ai massimi: portafogli da rivedere

Il rialzo dei tassi registrato nel terzo trimestre del 2026 ha reso le obbligazioni più remunerative e ha cambiato il rapporto tra rischio e rendimento nei portafogli. Le combinazioni di titoli di Stato e obbligazioni societarie di elevata qualità offrono oggi rendimenti correnti superiori al 5%.

Tassi vicini ai livelli degli anni Novanta

I rendimenti nominali e quelli depurati dall’inflazione sono ai valori più elevati degli ultimi 20-25 anni. Alla fine del terzo trimestre, i titoli di Stato statunitensi decennali protetti dall’inflazione offrivano quasi il 3%, mentre sulle scadenze più lunghe il rendimento si avvicinava al 3,5%.

Un aumento ulteriore compreso tra 50 e 100 punti base riporterebbe i tassi verso livelli simili a quelli degli anni Novanta. L’effetto sarebbe particolarmente evidente negli Stati Uniti e in Germania, fatta eccezione per la fase di espansione seguita alla riunificazione tedesca. Per i portafogli obbligazionari in euro, il rendimento complessivo si colloca poco sotto il 5%, creando un margine contro nuovi rialzi dei tassi senza dover ridurre qualità creditizia, liquidità o esposizione agli spread.

Azioni penalizzate dai rendimenti

Il confronto con l’azionario è diventato meno favorevole per i listini. Il rendimento degli utili delle società statunitensi, rapportato al Treasury decennale, indica infatti un premio per il rischio azionario negativo, su livelli osservati negli anni Novanta.

Anche il rapporto prezzo-utili di Shiller segnala un rendimento aggiuntivo implicito delle azioni tra i più bassi dal secondo dopoguerra. Solo alla fine degli anni Sessanta e nel 2000, durante la bolla delle società tecnologiche, il dato era risultato ancora più contenuto. Entrambe quelle fasi furono seguite da risultati azionari deludenti e da perdite.

L’aumento dei rendimenti di fine agosto ha già ridotto la spinta dei mercati azionari e cancellato i guadagni di diversi indici. L’Euro Stoxx 50 ha risentito della risalita dei tassi europei; negli Stati Uniti, l’effetto emerge con maggiore chiarezza negli indici equiponderati, meno condizionati dal peso delle società a maggiore capitalizzazione.

Crescita più lenta e credito sotto pressione

Negli anni Novanta la crescita annua raggiungeva il 4,2% negli Stati Uniti, il 2,5% in Europa e il 9,2% in Cina. Oggi le economie avanzate procedono mediamente a un ritmo inferiore di circa 1,5 punti percentuali.

L’intelligenza artificiale potrebbe sostenere la produttività, ma anche nella migliore delle ipotesi l’impulso sarebbe paragonabile a quello prodotto dall’informatica e da Internet alla fine del secolo scorso, stimato tra lo 0,5% e l’1% l’anno. Mancano inoltre alcuni dei fattori che allora sostenevano la crescita: l’espansione demografica, la globalizzazione, l’apertura dell’Europa orientale e l’ingresso della Cina nell’economia mondiale.

La risalita dei tassi ha riacceso la pressione sui debitori più fragili e spinto creditori e imprese a rivedere i propri piani. In Europa, i titoli di Stato francesi sono tra quelli che mostrano maggiore tensione, mentre nel comparto societario si sono ampliati gli spread delle obbligazioni ad alto rendimento con rating CCC.

Il rischio riguarda anche gli emittenti legati ai grandi operatori tecnologici e dei servizi informatici. Alphabet e Amazon hanno trovato una relativa stabilità, ma le società finanziariamente più deboli hanno continuato a subire pressioni. Dalla fine dell’estate, inoltre, il costo delle assicurazioni contro il fallimento nel settore tecnologico è aumentato più rapidamente dei premi richiesti sulle obbligazioni.

Il peso del reddito fisso

Nei portafogli bilanciati le obbligazioni non servono soltanto a distribuire il rischio. Con tassi sui livelli più alti da decenni, possono offrire un rendimento già interessante e un guadagno aggiuntivo se i rendimenti dovessero diminuire in modo marcato.

Le azioni, nel lungo periodo, dovrebbero garantire un ritorno maggiore per compensare la volatilità più elevata e la posizione subordinata rispetto ai creditori. Tuttavia, questo premio può mancare per periodi prolungati. Su un orizzonte di 12 mesi, l’attuale rapporto tra risultati possibili rende meno probabili perdite rilevanti rispetto a guadagni a due cifre nel comparto obbligazionario.

La durata finanziaria rappresenta quindi uno dei premi per il rischio più interessanti disponibili sul mercato. Archiviata la lunga fase di tassi nulli o negativi e di valutazioni azionarie elevate, il ritorno dei rendimenti impone di riesaminare la distribuzione degli investimenti e il ruolo assegnato ai titoli a reddito fisso.